【广发策略】广发6月观点综述(1):宏观、策略、TMT、大消

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发布时间:2018-06-05 09:18

【广发策略】广发6月观点综述(1):宏观、策略、TMT、大消费及金融与地产篇

2018-06-05 07:34来源:广发策略研究消费/信用/银行

原标题:【广发策略】广发6月观点综述(1):宏观、策略、TMT、大消费及金融与地产篇

一、宏观经济

经济韧性继续确认,信用环境明显趋紧郭磊

1.经济增长趋势继续确认,5月数据整体比4月偏强。5月30城商品房日均销售面积增速为-13.56 %( 4月-19.70%)。六大发电集团日均耗煤增速18.74 %(4月5.16 %);高炉开工率70.26%(4月66.75%)。螺纹钢期货价格涨至3739元/吨(4月3574元/吨);水泥价格指数升至142.35 (上周142.16 ,4月135.94 )。

2.信用环境趋紧,信用利差扩大,低评级企业融资难度加大。5月小型企业PMI出现了0.7个点的回落,至50以下,这一点应该反映的是信用利差扩大带来的融资端影响传递。中国缺少一个完善的信用定价体系,部分企业尤其是中小型民营企业,在表外转表的过程中获得融资难度显著上升,从而形成一定的负反馈传递。

3.预计在金融去杠杆整体导向不变的背景下,货币政策和金融政策将有微调,以实现防风险的目标。金融去杠杆推进的同时融资环境变紧,信用利差扩大,违约事件点状出现,中小型企业尤其民营企业融资难度加大。这一过程属于金融去杠杆的伴生现象,但若持续传递,一则会影响实体经济;二则可能形成区域性阶段性金融风险。我们预计在防风险的政策基调下,货币政策和金融政策将会有微调。

风险提示:经济上行或下行压力超预期。

二、投资策略

周期股“折返跑”的条件也在酝酿

戴康

历史上信用违约、信用利差走阔时段,“股债联动”使A股承压。5月的高频经济数据与制造业PMI继续验证我们对“经济增长与企业盈利保持韧性”的判断。但受信用债违约风险持续的影响A股相对弱势,且领涨行业偏向防御属性的大众消费,部分投资者担忧“股债双杀”。参考历史上3段企业债券违约的高峰及对应信用利差走阔的时段,期间确实存在一定的“股债联动”,表现在股市受到信用风险传导的影响“由涨转跌”。

周五央行扩大MLF担保品范围将恢复信用债市场的融资功能,有助于修复信用紧缩的悲观预期,缓解本轮“股债联动”魔咒。“本次债券密集违约发生在经济增长韧性的背景下,且企业的利润表与现金流量表修复后债务偿付能力提高。央行扩大MLF担保品范围将有助于避免信用债风险扩大到影响实体经济融资,缓和民企挤出效应,更是对4月中央政治局工作会议部署“降低企业融资成本”的政策呼应。此举有助于修复此前A股市场过度悲观的风险偏好,缓解本轮“股债联动”的魔咒。

构建行业信用风险承受能力打分体系,风险边际修复应该如何配置?我们综合财务指标对行业能够承受的“信用风险冲击”构建打分指标,信用风险承受能力较强的消费股已经收获显著超额收益,而一些信用风险承受能力较强、基本面稳健、但被市场过度抛售的行业有望在风险缓和背景下率先受益:建材、有色、化工,大多集中于周期性行业。

我们5月周报中对大众消费“折返跑”的系列推荐逻辑已经验证,当前周期股“折返跑”的条件也在酝酿,密切观察后续政策信号。周期股“折返跑”的条件酝酿:(1)中国高频经济数据不差,而扩大MLF担保品与桥水基金达里奥提出的“好的去杠杆第二阶段央行应放宽贷款抵押品范围”的观点不谋而合,有助于修复市场对信用收紧过度悲观的预期;(2)中美贸易摩擦对A股风险偏好的制约有望随着美国商务部长罗斯访华就中美经贸问题磋商而有所缓和;(3)密切观察社融(含信用债融资)以及地方债/政策性金融债发行的变化来衡量实体经济融资环境。

A股仍处于2016年以来慢牛中的震荡期,维持“折返跑、再均衡”。央行扩大MLF担保品范围是缓和信用风险的举措,继消费股“折返跑”后,周期股“折返跑”的条件也在酝酿,继续观察后续政策信号。建议优先配置信用承受能力打分较高的大周期(建材/化工/地产),战略配置供需共振大众消费(零售/纺服/食品),成长挖掘α景气度持续向好(医疗服务)。

风险提示:中美贸易争端继续升级,金融去杠杆力度超预期,企业中报低预期。

三、TMT

旷实

我们迎来6月暑期档,《侏罗纪世界2》、《狄仁杰之四大天王》、《动物世界》、《深海越狱》、《昨日青空》、《一出好戏》等影片主创阵容强大,国产电影将再次贡献票房主力,5月份在《复仇者联盟3》的带动下整体票房符合预期,预计2018全年年票房有望达到20-30%区间。可关注横店影视、光线传媒等电影产业链催化。对于近期涨幅较大的教育板块,从中长期的视角来看,随着消费升级、对教育公平及教育质量的要求不断提高,未来教育行业发展方向主要是公平化、个性化以及国际化。A股当中可持续关注深耕职业教育领域的百洋股份,以及具有国资背景的纯正国际教育标的凯文教育。

1,此前爱奇艺世界大会上强调了自己的内容分发量和货币化能力的提升,我们认为视频网站对产业链的垂直整合价值将逐步突出,长期龙头公司有望生长为中国领头的娱乐集团。可持续关注已经进行证券化的爱奇艺、Bilibili、快乐购(芒果TV并购已经过会)。

,2,而今年以来,互联网传媒最大的投资机会来自于微信子生态下的主题,如有赞受益于微信生态下商家对小程序电商配套系统需求的迅速增长;平治信息受益于公众号变现红利的集中释放和正版化趋势。

3,CTR公布的数据显示户外生活圈景气度仍高,从经营性现金流、点位规模、销售能力上其他公司都很难撼动其龙头地位,当前时点持续关注分众传媒。

长期来看,我们认为传媒行业里面的平台型公司仍处于性价比较高的位置,行业景气度的上行和数据的超预期披露将带动估值水平持续上行。整体上,当前传媒的核心资产交易并不拥挤,估值合理。

风险提示:传媒板块系统性风险,影视剧业务竞争激烈。

(二)计算机:长期看好新业务快速增长所引导的产业变化

刘雪峰

4月底以来,我们坚持“短期震荡消化”的观点。6月下旬左右对中报预测的情况将有望对此状态带来新的变化。我们对下半年和明年的产业(龙头)基本面比较乐观。

关于知识产权保护的问题,我们的观点如下:

1、软件正版付费意愿低是一个较为普遍而长期的问题。比如,石基信息零售业软件的市场份额(客户流水份额近2/3)所得利润不到1亿,企业用财务软件仍然到处可见盗版,更不用说用于工程设计的AutoCAD,Pro-E,UG等软件。知识产权保护问题一直是科技行业典型如计算机软硬件发展的重要障碍,更令市场低估了行业的门槛和含金量。

2、长期来看,“中方将推进包括《专利法》在内的相关法律法规修订工作”在未来的落实会对计算机尤其是软件行业产生巨大影响。知识产权如果得到力度更大、反应更快、执行更坚决的保护,一定是对计算机行业的发展有巨大积极的推进作用。

3、产品化程度高、竞争环境充分、市场地位较高的公司未来会有更高的溢价。环境越规范健康,对此类公司越有利。

风险提示:行业整体业绩下滑风险;收购标的无法完成业绩承诺风险;再融资审批趋严的政策风险;估值中枢下降风险。

(三)电子:重申优质赛道龙头公司的长期配置价值

许兴军

自2017年11月以来,由于陆续受到苹果新机型销量低于预期,智能手机市场销量下滑,LED芯片小幅降价,安防市场政府去杠杆严控PPP项目,中美贸易战和汇率波动等因素的影响,电子行业各细分领域龙头白马公司的股价和1Q18业绩表现均受到了不同程度的影响。

但我们认为,以上影响均属短期层面的干扰因素,电子行业优质赛道龙头公司的长期持续成长性并未因此改变,当前时点我们重申各领域优质白马的长期配置价值。

消费电子方面,建议关注既能够跨越5G临近启动的通信技术代际变革,又能够受益于短期智能手机外观/功能创新和ASP提升的行业趋势(如柔性OLED、全面屏、3DSensing、双摄/三摄、LCP天线、无线充电、玻璃/陶瓷外观、内部结构创新调整)的平台型龙头白马公司。

LED方面,全产业链产能东移的趋势不断推进,具有技术、产能和资金实力的龙头公司继续扩产,各环节的集中度持续提升。另外,通用照明市场的LED渗透率仍有较大提升空间,景观照明和楼宇亮化景气度不减,LED汽车照明迎来快速增长期,显示市场的Mini/MicroLED长期看数倍打开产业空间,推荐关注芯片环节和下游应用领域具备技术实力和持续扩张动能的龙头企业。

安防方面,深度学习算法的突破带来行业新一轮的智能化变革,随着未来专用芯片替代通用芯片带来的性价比提升,行业的智能化有望加速落地,另外国内“雪亮工程”进入密集建设期,国内厂商在海外市场的份额仍有数倍拓展空间。

风险提示:18年苹果及国产安卓新机型销量不及预期的风险;LED芯片产能过剩价格下跌的风险;海外安防市场受贸易战影响的风险。

四、大消费

(一)零售:规模和效率为王,拥抱优质龙头公司

洪涛

5月SW商业贸易指数上涨5.61%,沪深300指数上涨1.22%,行业指数跑赢大盘。分板块来看,超市上涨5.92%,百货上涨2.86%,珠宝首饰下跌2.28%。4月社零总额为2.85万亿元,同比增长9.4%(环比下降0.7pp);实物网购同比增长31.2%(环比放缓3.2pp)。更多关注品类结构的变化:化妆品继续强势增长,同比增长15.1%。

零售行业正处于变革加速期,难以用统一的估值标准来衡量所有公司,就如我们今天看A股的百货公司,主流百货估值从9XPE到20XPE不等,总体而言规模增长决定了长远市值空间,而经营效益和治理结构决定了收入转化为盈利的能力。这既与中国市场的特点有关(中国仍是成长型国家,社零保持10%的年复合增速,零售集中度极低),也和零售行业本质有关(规模和效率为王)。

站在今天的时点上去看中国零售格局,集中度正在快速提升,尤其是互联网巨头的介入,带来资本、数据、技术、流量等多维度的资源支持。我们一方面看到的是龙头公司更为优秀的经营水平(天虹、王府井等龙头的业态、品类调整以及同店复苏远胜同行),另一方面我们看到的是龙头商企和龙头地产的战略合作,使得零售龙头的物业资源更为充裕,打破跨区地域限制。因此我们对零售板块的投资建议:拥抱优质龙头公司,不要轻易更换标的,在估值尚未泡沫化的阶段,具有持有价值。

风险提示:宏观经济下行风险,电商增速放缓,消费继续疲软。

(二)造纸轻工:多环保政策持续落地,政策叠加行业旺季看好涨价行情

赵中平

习近平出席全国生态环境保护大会并发表重要讲话,强调要把解决突出生态环境问题作为民生优先领域。造纸行业因污水排量高,一直以来均为环保政策关注重点。从2017年7月1日起排污许可证从严执行,到2018年3月1日起进口废物管理条例落地,国家从供给侧淘汰落后产能、行业准入监管、排污企业事中事后监管等多角度加强行业监管,造纸行业集中度不断提升,龙头纸企盈利能力增强,造纸业务ROE超过20%。

2018年前十二批次外废进口配额凸显资源向龙头纸企集中。2018年前十二批次进口废纸额度审批共1107.60万吨,审批额度同比大幅下降,前十二批次覆盖纸企家数由2017年150家下降至60家,玖龙、理文、山鹰三大包装纸企获批额度占比61.83%,大量中小纸企转向国内废纸需求。

2018年环保督查加强将进一步规范造纸行业排污,年初以来全国各地方政府及环保部门加大查处力度关停不合格造纸企业。本次环保大会再定调,有望加速改变中小企业依靠偷工减料生产压低价格超标排放的局面,供给侧周期属性或进一步弱化,行业盈利稳定性增强。基于原材料成本优势企业盈利稳定及产能扩张逻辑。

风险提示:经济增速超预期下滑导致行业下游需求再度陷入萎缩;原材料价格上涨的风险。环保政策放松导致小产能重新复产。行业供给端新增产能超预期释放。纸价超预期下跌导致吨纸盈利下降,纸企新增产能投放进度受阻。

(三)医药:创新仍是医药主旋律,关注一致性评价带来的行业机会

罗佳荣

抗癌药物简单办法征收3%增值税,相关个股受益。适用于生产、批发和零售环节根据四部委最新文件规定,抗癌药物可以按照简单办法征收3%增值税,由于抗癌药物之前执行17%增值税率,且一般抗癌药物毛利率较高,此次降低增值税同样适用于生产、批发和零售环节,抗癌药物生产企业无需对批发企业由于增值税进项税减少导致实缴增值税增加而进行额外降价补偿,我们认为,抗癌药物增值税负减轻将大幅度增厚相关企业盈利。抗癌药物受益增值税负减轻,简单定量测算分析盈利增厚净收入9%。增值税是以商品在流转过程中产生的增值额作为计税依据而征收的一种流转税。为简单定量测算盈利弹性:假设产品不降价,收入为100单位(含税),毛利率为85%。由于简单办法征收3%增值税后,抗癌药物原材料等的进项税将无法抵扣,出厂实际收入为97.1 单位,按照原来的规定:出厂实际收入约为88.2单位,不考虑以实缴增值税为计税基数的城建税和教育税附加等税负的减轻,考虑企业所得税15%,简单定量测算分析盈利增厚净收入9%。抗癌药物清单涵盖103 种抗癌药制剂,基本覆盖了临床常用抗癌药。

知识产权保护有望加强

中美双方同意在知识产权保护上加强合作。在联合声明中,中方称将推进包括专利法在内的相关法律法规修订工作。我们认为,未来在医药领域,新药知识产权保护有望加强。未来对产业的影响将主要体现在两点:1)仿制药的开发难度会 上升,未来高质量的仿制药将围绕知识产权和高难度技术展开;2)在研的 创新药价值会持续提升,延长生命周期提升现金流。

创新药的产业价值会持续提升,知识产权保护是重要一环

以恒瑞医药为代表的国内创新药企在过去两年市场价值获得了明显提 升,主要反应的药品审评政策变革。国家推动优先审评政策,优化新药审 评流程,新药上市公司时间有望大大延长;新药上市许可人制度降低了新 药投资的固定资产投资门槛,降低了风险。未来专利延长和数据保护制度 等在海外通行的规则也有望出台,知识产权保护加强,创新药的产业价值 会持续提升。

风险提示:药品招标降价的压力;医药竞争加剧;疫苗产品推广可能不达预期。

(四)汽车:重视行业所处阶段,兼顾业绩与估值

张乐

购置税优惠面临退出,但“稳增长、调结构”仍是汽车行业政策总基调。小排量乘用车购置税优惠政策是推高汽车行业16、17年景气的重要因素,刺激政策在提前释放消费需求的同时也透支了未来的部分需求,有透支必然有还债,政策退出后18年汽车销量增速将面临一定压力。不过,长期而言,受稳增长、环保趋严、消费升级三因素驱动,汽车行业仍有增长潜力。我国汽车行业总产值占GDP比重较大,在稳增长前提下,我们认为18年汽车行业政策基调大概率仍是正面的,政策手段将会更加注重调结构,比如环保或是重要抓手。

我们研究了美国和日本汽车股的估值水平,汽车行业进入成熟稳定期后增速中枢下移,汽车股估值水平逐渐趋于稳定。从我国刺激政策从推出到退出的09-12年行业估值演变情况来看,政策退出后行业基本面数据承压,不利于汽车股高估值的维持。站在追求风险收益比的角度,一些低估值龙头公司的估值有望向上修复,而一些高估值汽车股则面临估值向下回归。

乘用车:18年-20年乘用车行业销量低增速平稳增长或成常态,龙头公司的稳定性和新车周期值得关注;新能源乘用车在补贴持续退坡和双积分政策的双重作用下发展需要更加依靠市场化,竞争的核心将转向公司产品力和市场驱动力。

商用车:我们认为中重卡市场随着产能下降和集中度提升、治超标准统一带来的保有量过剩问题出清、库存处于极低水平,未来的销量波动将大幅弱于11-15年。长期来看,随着产品升级,单价、净利润率提升空间巨大。对于客车市场,我们认为补贴退坡将引领新能源客车行业回归理性,未来企业核心竞争力是依靠技术进步、产品创新。

零部件:核心零部件有较高的技术壁垒和利润空间,毛利率较为稳定。在整车销量增速下降的背景下,普通零部件企业相对议价能力较弱,18年要谨防价格的下降对盈利能力的影响。

18年小排量乘用车购置税优惠政策退出后,白马公司盈利能力稳定性更好,我们推荐业绩稳定增长低估值高股息率蓝筹华域汽车、上汽集团;重卡龙头公司18年销量稳定性、盈利韧性或超预期,且分红率存在进一步提升可能,估值修复空间较大,我们推荐依靠新产品周期,未来份额或持续提升的中国重汽,低估值高壁垒、业绩稳健、分红率或提升的威孚高科A股、B股,受益于大排量重卡渗透率提升、国际化领先的潍柴动力。

风险提示:宏观经济增速不及预期;行业景气度下降;政策推进力度不及预期。

(五)食品饮料:看好第三轮白酒牛市

王永锋

2016年初以来我们一直判断:2016-2020年是第三轮白酒牛市。此轮白酒牛市是典型的结构型牛市,2017-2018年白酒最稳健的是高端,弹性最大的是次高端。2015年五粮液一批价下降到600元左右,导致300-600元价位段次高端白酒崩盘。目前随着茅台、五粮液一批价1600元+、800元+,以水井坊、山西汾酒为代表的次高端空间被打开。

风险提示:投资风格转换,食品安全事故,行业需求萎靡。

(六)家电:白马为先,兼顾成长

曾婵

竞争优势明显的白电、小家电龙头依然是良好的配置选择。消费升级趋势持续,空调、小家电、厨电等子行业未来保有量、均价、品类扩张依然较大;未来龙头公司的多元化、国际化的发展空间大。龙头议价能力强,有望克服外部原材料、汇率的波动,实现盈利能力稳定增长。竞争力强、护城河高的白电、小家电龙头依然是良好的配置选择。

自下而上挑选成长股。集成灶行业正处于爆发期,受前期消费者认知度的提高、龙头的营销推广和渠道的拓展,有望带来集成灶渗透率的持续提升,穿越地产及厨电行业周期。消费升级带来品牌消费趋势,有利于照明行业集中度提升,未来市场份额有望持续提升,从而带动业绩的持续良好增长。

贸易摩擦、人民币升值对出口企业的边际影响变小,建议关注具有制造优势的新宝股份。前期由于人民币升值、贸易摩擦等因素对家电板块尤其是出口公司造成负面影响,我们认为边际影响已很小,出口企业凭借良好的制造优势有望获得持续的份额提升、品类扩张的稳健增长,在预期低谷一季报后有望实现业绩好转和预期修复。

风险提示:原材料价格大幅上涨;汇率大幅波动。

(七)纺织服装:棉价中长期向好,家纺淡季不淡持续高景气,高端女装仍有预期差

糜韩杰

2018年1-4月份规模以上纺织行业工业增加值同比增长2.10%,较去年同期放缓2.1个百分点,低于全国规模以上工业增加值增速4.8个百分点。出口方面,根据海关总署发布的数据:3月我国纺织品纱线、织物及制品出口额为105.14亿美元,同比增长7.13%;服装及衣着附件出口额为109.72亿美元,同比下滑7%。1-4月纺织品纱线、织物及制品累计出口额为363.72亿美元,同比增长11.37%,服装及衣着附件累计出口425.60亿美元,同比下降1.18%。国内消费方面,2018年1-4月份社会消费品零售总额服装鞋帽、针纺织品4520.90亿元,同比增长9.7%,较上年同期增加2.6个百分点。

6月份投资建议:首先,棉花期货近期连续上涨,虽然短期有所震荡,但中长期从棉花的国内外供求关系看,有望持续向好,因此利多棉纺企业,建议关注弹性较大的新野纺织、华孚时尚和百隆东方等棉纱类制造企业,该类企业产品按照棉价成本加成定价,通常有3-6个月的备棉周期,因此伴随棉价上涨,有望受益库存升值。

其次,家纺相关上市公司4月份预计淡季不淡,线下发货增长强劲,5月上旬延续4月份的势头,行业景气加速向上,值得重点关注!

最后,高端男女装公司一季报均超市场预期,但目前市场仍存在一定认识偏差,导致股价涨幅明显低于其他子行业龙头,我们相信未来随着业绩不断落地,股价有很大的补涨空间。市场普遍观点认为相关企业产品价格贵,门店人少,市场空间有限,但我们认为,其产品价格介于奢侈品和大众服装之间,满足成熟年龄段客户品质需求,客单价高,门店人少体验好,每家店小几百人即可承担足够店效,相比国际高端时装集团上百亿人民币收入较目前A股相关公司十几二十亿收入仍有巨大空间;

风险提示:经济持续低迷,终端需求不振;人力成本持续上升。

(八)农业:关注猪价反弹机会

张斌梅

猪价反弹在即,建议积极关注牧原、温氏,天邦。经历前期猪价低点,中大猪存栏占比与出栏体重均快速下降,利好猪价回升。并结合季节性因素,我们看好6-8月份猪价表现,预计猪价涨幅有望达到30%以上(即猪价突破13元/公斤)。中长期角度,养殖业仍然是农业中投资亮点最大的行业,看点是规模化进程,标杆企业的投资回报率、ROE等高于其他行业的平均水平,只要这些企业的成本有优势,就会存在超额收益。据搜猪网统计,5月23日生猪出栏均价10.26元/公斤,环比上涨0.98%,部分地区出现提前抛售现象导致猪价持续受压。建议关注二、三季度生猪价格反弹机会。

无惧扰动,肉禽行业呈现景气回升趋势。当前行业祖代、父母代存栏均处于相对低位,毛鸡价格淡季不淡,凸显供需偏紧。行业供给偏紧状态6月有望持续,换羽难度明显加大、力度不足,行业景气有持续性。根据禽协会数据,截至4月底,全国部分企业在产父母代存栏量约1355万套,同比下滑11.7%,父母代鸡苗价格约32元/套,价格维持高位。商品代鸡苗回升至2.3元/羽,基本实现盈亏平衡。需求方面,受H7N9流感影响后下游消费整体逐步呈现复苏态势,且渠道库存处于相对低位。伴随3季度旺季到来,禽类产品价格有望继续向上,建议关注行业复苏机会。

受益水产养殖结构升级,水产饲料旺季来临。短期拆网箱在部分省区正在进行,供应量短多长空,鱼价调整后有望继续走强,未来两年水产产业链景气保持乐观预期。受益消费升级,中高端水产步入景气周期,以扇贝、对虾、罗非鱼等为代表的中高端水产价格稳步上行,处于年初以来高位。叠加我国渔业政策趋势及近海渔业资源枯竭等因素,养殖水产品保持增长将是未来趋势,水产料板块有望受益于下游结构升级,建议继续关注水产料龙头。

风险提示:农产品价格波动风险、疫病风险、自然灾害、食品安全等。

(九)旅游:旅游板块进入旺季,继续看好龙头白马

安鹏、沈涛

4月末大盘受中美贸易战和美股下跌影响整体回调,旅游白马股普遍下跌,其中酒店龙头受解禁减持影响跌幅较大,5月后旅游板块白马股带头反弹,随着6月旅游旺季来临,旅游板块的市场关注有望再次得到提升。

我们认为旅游板块基本面向好趋势不变,从年报及一季度财报业绩来看,各细分领域的龙头白马业绩均有较好增长。

我们建议根据两条主线进行选股:1)酒店、免税、出境游等高景气行业的龙头白马,龙头公司受益行业集中度提升,规模效应有望持续显现,盈利和估值均有望得到提升。2)成长性较高的低估值标的,目前旅游板块内的非白马标的普遍处于历史估值低位,配置价值正在逐步凸显。

酒店方面:3月酒店行业持续向好,另外根据STR数据显示,全国酒店供给增速处于12年以来历史最低水平,酒店市场供需关系正在进一步好转。我们继续看好酒店龙头在行业复苏和消费升级趋势下规模优势显现的成长逻辑(存量产品改造升级,中端品牌扩展提速,经营成本边际增长递减)。

景区方面:2018年两会政府工作报告中提出“创建全域旅游示范区,降低重点国有景区门票价格”,随后国务院办公厅印发《关于促进全域旅游发展的指导意见》,明确了旅游景区要从“门票经济”向“旅游服务经济”转型升级。2017年景区标的表现一般,部分景区公司18年估值已在25倍以下,2018年景区供给侧转型升级有望提速,管理机制好、产品品质高且具备异地扩张能力的宋城演艺、中青旅有望在景区供给侧转型中脱颖而出。

出境游方面:3季度以来出国游已有明显回升,17年出境人数同比增速达到7%(较上半年的4%明显提升)。根据18年1-2月出境游目的地情况看,港澳台地区已有显著复苏迹象,传统热门目的地日本、泰国等地再次恢复高增长,新兴目的地越南等东南亚地区持续火爆,欧美长线游平稳增长。预计18年新增直飞航班推动二三线城市需求逐步释放,出境旅游市场有望继续回升。

风险提示:宏观经济波动对旅游行业影响较大,经济下行影响行业整体需求;天气、突发事件等因素影响国内和出境旅游人数增长。

五、金融与地产

(一)证券:券商配置价值提升

陈福、商田

近期我们发出证券行业深度报告《从美国看中国,寻找证券业投资主线》,主要观点如下:

参照美国投行演进路径,在资本市场加大开放力度之际,围绕机构业务的局部创新和开拓财富管理业务是我国证券业的必然方向。

机构化和财富管理是美国证券业最近40年的发展主题。1)机构投资者主导股票及衍生品市场。机构客户多样化的对冲、套利和投机需求也推动着场外衍生品市场走向成熟。2)财富管理需求的演进,驱动券商商业模式经历了从单一到多元化的发展过程:折扣券商、互联网券商和投资顾问。

他山之石:高盛和嘉信理财如何成其大?1)高盛:依托证券承销建立坚实机构客户基础,围绕机构客户需求,管理资本风险赚取超额收益;2)嘉信理财:以折扣经纪商抢占市场,通过OneSource账户服务、独立理财咨询服务逐步转型为大众富裕客户财富管理,顺应客户需求,专注金融咨询。

中国证券业未来主线:机构化和财富管理。1)资本市场对外开放及引导长期资金入市趋势下,机构投资者占比有望稳步提升,对应对冲、套利等多样化投资需求将推动衍生品市场走向成熟;2)2017年高净值人群呈现年轻化、专业人士化趋势。对应此类需求特点,券商以投资为主、产品和服务更为多样化的财富管理模式有望发挥更强的相对吸引力。

综上,考虑到国内证券行业集中度不断提升的趋势,我们看好在机构业务和财富管理业务上具有领先优势的头部券商。

(二)银行:实体部门6月依然面临流动性紧张,板块相对收益较为确定

屈俊

我们维持前期观点,二季度流动性相对趋紧,板块相对收益较为确定。

二季度财政存款累计净回收较多,短期影响将超过降准净投放,预计银行间流动性依然会维持紧绷状态,波动情况取决于央行公开市场投放力度,真正的宽松可能在6月底才比较明显。另外,进入5月底上年度企业所得税汇算清缴压力渐增、6月份上市公司年中分红导致部分资金上缴国库,二者都会导致实体一般存款减少,这一影响需要银行的信用扩张来对冲,而信用扩张的监管约束依然存在。因此实体部门6月份依然会面临流动性紧张的压力,这种压力到6月底财政支出后才能逐步开始缓解,当然预期的影响可能会提前。此外,随着资管新规落地,市场风险偏好会继续下降。预计二季度无风险收益率走稳或小幅下行,而信用利差可能走阔,银行板块相对收益较为确定。

从业绩趋势来看,受益于资产质量改善和净息差扩大,行业盈利增速将进一步提升,负债端表现分化将导致板块业绩分化格局延续。净息差方面,今年一般存款增长放缓,存款竞争加剧导致负债成本持续上升,净息差表现可能继续分化,负债端同业负债(含NCD)占比高的中小型银行的净息差可能难以进一步提高;资产质量方面,信用风险暴露加速可能导致市场对银行的不良预期难以进一步乐观。综合来看,二季度银行估值仍将震荡,板块内部分化预计将加剧,有业绩支撑的大型银行将相对受益。

监管协同强化,行业资产扩张(特别是中小银行)面临较大压力。鉴于2018年不良反弹延续趋缓态势,部分银行息差有望改善,基本面企稳回升;当前板块估值处于合理偏低区间,二季度流动性相对趋紧,板块有较为确定的相对收益,配置价值提升,我们维持对银行板块的买入评级。

风险提示:1、流动性冲击超预期;2、利率波动超预期;3、经济增长超预期下滑;4、资产质量大幅恶化;5、政策调控力度超预期。

(三)房地产:重点城市销售增速改善,坚定看好板块系统性投资机会

乐加栋

总体来看,我们继续看好当前基本面持续修复对板块投资的支撑,坚定看好18年板块的系统性投资机会。政策面来看,在房价涨幅放缓、限价取得一定效果的情况下,供给端预售证管控存在结构性调整的空间,并且随着下半年重点城市供货能力的进一步释放,供给或将持续改善。需求端来看,18年1月份人才政策在重点城市蔓延,并且目前已经形成了一定的示范效应,人才政策逐步向非重点城市扩散,对于需求将形成边际支撑。而资金层面,根据央行一季度货币执行报告,18年一季度个人住房贷款加权平均利率为5.42%,上行速度有所趋缓,同样,在按揭贷方面,根据融360数据,18年1月以来35个重点城市首套房利率上行幅度有所放缓,月均涨幅0.04个百分点(17年下半年月均涨幅接近1个百分点),我们认为资金面对于需求端的压制将逐步缓解。基本面方面,4月份42重点城市销售同比下滑10.3%,增速较3月收窄12.8个百分点,而5月前17天同比降幅进一步收窄至3.4%,其中一线改善幅度最为明显。我们维持前期观点,重点城市在供需双支撑下基本面底部已经确认,未来将逐步抬升,板块存在系统性投资机会。

个股alpha方面,当前信用违约事件引发市场对房企资金安全的担心,我们认为房地产企业以流动资产为主,低库存环境下流动性较好,到期无法偿付的情况较少。而在集中度提升的中期逻辑性下,龙头房企18年一季度拿地成本边际改善,销售规模弹性更大带动集中度大幅跳增,且财务杠杆更为稳健。我们认为在小周期窄幅波动的情况下,龙头房企经营的持续性增强,继续看好低估值的一二线龙头房企。

风险提示:政策调控力度进一步加大,行业销售回落快于预期。

每月研究观点综述基于各行业组对未来一个月的基本面和盈利情况判断,各行业在做出最后推荐有其经济和政策前提,可能会存在经济和政策与我们预期不一致的情况。

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